券商并购再提速：东方证券251亿拿下上海证券，10月29日上会审什么
2026-10-25 · creasdior.com
251.2 亿并购上会： 东方证券 买下上海证券，账本里藏着两个没被定价的变量 10 月 29 日，东方证券发行股份及支付现金购买上海证券 100% 股权的事项将接受上交所并购重组委审议。 这笔作价 251.2 亿元的交易，从 4 月 20 日停牌到 7 月 27 日签署正式协议，再到本月上会，全程不到半年。在券商并购普遍拖沓的节奏里，这个速度本身就是一个信
251.2 亿并购上会： 东方证券 买下上海证券，账本里藏着两个没被定价的变量
10 月 29 日，东方证券发行股份及支付现金购买上海证券 100% 股权的事项将接受上交所并购重组委审议。 这笔作价 251.2 亿元的交易，从 4 月 20 日停牌到 7 月 27 日签署正式协议，再到本月上会，全程不到半年。在券商并购普遍拖沓的节奏里，这个速度本身就是一个信号：五家上海证券国有股东同属上海国资体系，关联股东回避表决后，中小投资者同意率接近 99% ，整合的摩擦成本被压到了很低。
但推得快，不等于买得便宜。把定价的账摊开看，有几个数字放在一起，值得停下来想一想。
先看估值。 上海证券 100% 股权评估值 251.1984 亿元，较合并口径归母净资产 201.21 亿元增值 24.85% ，对应市净率约 1.25 倍。而东方证券自身，按评估基准日前 120 个交易日均价计算的市净率是 1.05 倍。一个以 1.05 倍交易的买方，用 1.25 倍去收购资产，账面上天然是“贵买”。放在市场可比案例里看， 2023 年以来非上市券商并购的市净率中位数是 1.49 倍，同行业 50 家上市券商的中位数是 1.18 倍—— 1.25 倍落在中间，不算离谱，但也谈不上捡漏。
再看发股价格。 10.29 元 / 股，较停牌前一交易日 9.34 元的收盘价高出约 10% 。发行价高于市价，意味着换取同样对价发行的股份更少，对原股东的稀释相对轻一些。但接受这个价格的，恰恰是上海证券的五家原股东——百联集团、 国泰海通 、国际投资、国际集团、上海城投，他们拿到的 22.89 亿股东方证券新股，是按 10.29 元计价的。股价若长期在 9 元附近，这批新股东账面就是浮亏。所以这个定价的真实含义，不是谁单方面呵护谁，而是资产端按 1.25 倍卖、股份端按高于市价 10% 发，两边各让一步的对冲。谈出来的价格，比压出来的价格更经得起时间检验。
代价是明确的。 发行 2,288,629,735 股后，东方证券总股本从 84.97 亿股增至 107.86 亿股，原股东持股被稀释 21.22% 。基本每股收益从 2025 年的 0.65 元微降至 0.64 元， 2026 年一季度从 0.19 元降至 0.16 元。摊薄不算剧烈，但方向确定。公司给出的说法是“短期摊薄、长期对冲”，问题在于长期拿什么兑现。
规模的账是清楚的。 并表后东方证券资产总额从 5164.75 亿元增至 6249.71 亿元，按照公司说法有望跻身行业前十。上海地区营业部数量达到 77 家，按 2025 年末公开披露数据加总排名行业第一；财富管理客户资金账户从 329 万户增至 500 万户以上，高净值客户增长超 50% 。在行业前十家券商已占据全行业 71.44% 总资产的格局下，卡位本身就是稀缺价值。
但真正值得盯住的，是两样容易被“又买了一家券商”这个叙事盖住的东西。
其一是基金评价牌照。上海证券是全国仅有的四家拥有正式基金评价业务资格的券商之一，已持续运作超过十五年，服务 64 家公募管理人和约 600 家私募管理人。合并后，东方证券体系内将同时存在东证资管、参股的汇添富、上海证券的基金评价资质，以及全资持有的前海联合基金。市场习惯把多张公募类牌照并存首先视为“一参一控”框架下的合规负担，但合规处置本身存在变现窗口——冗余牌照的转让或整合可以直接产生当期收益，而这部分弹性，目前几乎不在市场对这笔交易的定价里。
其二是新股东带来的产融接口。百联集团成为重要战略股东后，带入的不只是资本，还有长三角密集的线下实体网点和消费客群；国际集团背后是银行、信托和科创基金集群。这两条线若只停留在“战略合作”层面，价值有限；但若落到零售客户交叉导流和科创企业投贷联动上，产生的增量收入在属性上独立于传统经纪和自营的周期波动。券商盈利跟行情绑得太紧是老问题，产融协同做深，是在给盈利结构注入一块非方向性的底盘。这不会在并表第一天体现在报表上，却是这笔交易区别于单纯冲规模的关键。
10 月 29 日的审议，只是流程上的一关。 交易尚需上交所审核通过并经中国证监会注册。真正决定这 251.2 亿花得值不值的，是接下来两年：低摩擦整合能不能转化成可见的并轨数据，牌照处置和产融联动能不能在头两年露出苗头。这两件事落地一件， 22.89 亿股的稀释就是为长期价值付的对价；两件都不落地，它就是一次用原股东权益换行业排名的财务操作——规模进了前十，回报留在原地。