中信建投：金融政策的方向和影响
2026-10-23 · creasdior.com
金融街 论坛的一揽子政策，围绕四个方面，点明当下及未来中国金融改革方向——货币政策框架转型、金融市场稳定机制、资本市场制度改革与高水平开放展开。 政策着力点不在短期放量，而在于制度建设和机制完善。这也印证了我们前期的判断——政策逻辑并非短期逆周期对冲，而是中长期制度完善和风险防范服务长期发展。 本次政策最大看点在货币流动性领域。央行此次政策的重要变化，集中在
金融街 论坛的一揽子政策，围绕四个方面，点明当下及未来中国金融改革方向——货币政策框架转型、金融市场稳定机制、资本市场制度改革与高水平开放展开。
政策着力点不在短期放量，而在于制度建设和机制完善。这也印证了我们前期的判断——政策逻辑并非短期逆周期对冲，而是中长期制度完善和风险防范服务长期发展。
本次政策最大看点在货币流动性领域。央行此次政策的重要变化，集中在利率形成机制、非银流动性支持和人民币跨境流通。
短期市场最关注短端政策利率从7天切换为隔夜利率。政策利率换锚意味着中国金融体系的流动性平滑应对更灵敏。我们判断未来隔夜政策利率设在1.3%附近的可能性较大，既低于当前7天操作利率，也与近期隔夜市场价格相近。
一、政策更侧重于中长期的框架改革和机制建设
本次金融街论坛未动总量工具，转而推进框架改革与机制建设。监管的政策重心从针对信心修复的流动性宽松，转向存量落地和制度改革。
①央行侧重货币政策框架转型和维护金融市场稳定。 一是宣布多项即将出台的具体举措，侧重优化金融市场稳定机制，二是推动中国货币政策框架的转型和完善，三是对人民币汇率、人民币国际化、人工智能影响和金融政策响应等问题进行系统阐述。
②证监会政策围绕维护资本市场稳定和深化改革。 一是维护资本市场安全稳定，二是深化资本市场包容性改革，三是强化依法从严、培育规范健康的市场生态，明确近期将推出4项举措，四是扩大市场高水平对外开放。
③金监总局政策突出强监管与防风险主线， 围绕“监管有效性、改革转型、开放合作”三条主线展开。
④外汇局政策聚焦外汇领域开放与安全的平衡， 在存量政策提质增效基础上，拟集中推出一批增量措施。
回顾近年来的监管政策，前期较具代表性的是2024 年9月金融管理部门负责人齐聚的发布会。与本次金融街论坛相较，侧重显然不同，彰显当前政策更加“闲庭信步”。
2024年政策更侧重流动性支持，解决"信心失速"的燃眉之急。
总量方面，2024年9月以降准 0.5 个百分点、降息 20bp、降存量房贷利率等总量工具改善流动性。结构方面，2024年下半年出台一系列直达实体融资工具，改善居民、房企、股市与中小企业的流动性，目标是快速稳信心、托需求。
反观近期，以金融街论坛为代表的一揽子政策更侧重于建立长效机制、防风险。
本次金融街论坛未动用市场期待的降准降息等总量工具，重心框架转型、机制完善。货币政策端，推动货币政策框架的转型和完善，包括讨论换锚隔夜利率、退出存贷款基准利率等，并创设非银大额赎回流动性支持工具维护债市稳定。
资本市场端，从2024年支持股票市场稳定发展的流动性工具创设，转为健全长周期考核、公募基金改革、先行赔付与违规减持处罚等市场生态与法治建设。宽松大方向延续，但政策工具从总量转向结构、从应急转向建制。
二、之所以政策侧重不同，根源在于当下的宏观背景不同
政策着力点之所以不同，根源在于宏观环境已较 2024 年发生根本性变化。2024 年的宏观背景是转型阵痛，旧动能加速收缩、新经济尚未起量；经济动能减弱叠加市场情绪降至冰点，人民币汇率承压、资金阶段性外流。反观当下，两个变化尤为关键。
第一，新旧动能转换的趋势已经明确，新质生产力成为结构性增长支撑。 其一，AI 出口对总出口的贡献度显著抬升，科技已成为今年经济最确定的支撑。其二，新质生产力成为企业盈利的重要支柱。
第二，中国资产韧性增强、信心修复。 资金流向上，2024 年前后银行代客结售汇出现逆差、跨境资金流出压力显现；去年至今资金大幅回流，对中国资产的信心显著强于 2024 年。汇率上，2023-2024 年美元偏强、人民币处于贬值通道；当下形势逆转——美国受高利率下的美债付息压力与通胀黏性困扰，美元指数较 2023-2024 年明显走弱，而人民币汇率反而创下约三年新高。
三、本次政策最大看点在货币流动性领域
央行此次政策的重要变化，集中在利率形成机制、非银流动性支持和人民币跨境流通三个方面：
首先，利率形成机制方面，短端政策利率从7天切换为隔夜利率
隔夜操作的优势是更贴近短期资金缺口，可以更快调整投放和到期节奏。 6月央行宣布适时增加隔夜逆回购品种，随后在月中、月末等时点多次使用；9月底至国庆前后，又连续安排4个工作日操作、每日上限1万亿元。 由此推演，随着隔夜成为主要操作期限，其使用频次及在短期操作中的重要性有望进一步提升，但具体操作量仍取决于每日需求。
对债市定价而言，核心问题是未来央行隔夜操作利率定在哪里，以及D R001 围绕什么中枢运行。
当前央行尚未公布最终定价，若未来以隔夜取代7天作为主要操作期限，考虑到期限缩短的技术性因素，名义政策利率数值必然有所下降。当前7天期逆回购操作利率为1.40%，结合10月以来DR001运行中枢约为1.29%的现状，在框架切换时保持政策立场总体平稳的假设下， 我们判断未来隔夜政策利率设在1.3%附近的可能性较大，既低于当前7天操作利率，也与近期隔夜市场价格相近。
此外，本次央行还宣布退出存贷款基准利率，并推进隔夜利率作为新的参照。
存贷款基准利率本质上是传统信贷体系的一套公共定价参照。 央行按期限公布价格，银行据此制定存贷款利率，既能在银行定价和风险管理能力不足时提供共同锚点，也能通过约束负债成本和贷款价格，影响银行利差与信用配置。随着同业和债券市场利率逐步由交易形成，同时信贷在全社会信用扩张中的占比越来越低，存贷款继续围绕相对刚性的基准定价，就会形成金融市场与信贷市场之间的利率双轨，使货币市场宽松未必及时传递至实体融资成本。
当前改革方向正在由替换旧基准，进一步走向定价基准多元化。 贷款端则允许财务能力强的企业与银行协商，选择隔夜回购利率或LPR作为浮动利率贷款基准，小企业和个人贷款继续参考LPR。采用隔夜基准的贷款，可以按合同约定的计息和重定价规则更直接地跟随资金市场变化，强化政策利率向实体融资成本的传导，同时增加企业和银行管理利率波动的需要。
第二，流动性管理方面，设立非银大额赎回流动性支持工具。
非银赎回工具针对的是开放式资管产品的流动性错配。 当投资者集中赎回，产品现金储备和正常融资不足以满足支付需求，管理人被迫卖债；债价下跌又拖累产品净值，促使更多投资者赎回。新工具通过有条件的流动性支持，减少集中卖债，阻断赎回与抛售相互强化的循环。适用机构包括银行理财子公司、公募基金管理人及对应母行、证券母公司等，需要满足宏观审慎要求并提供高等级抵押品。6月提出的研究方案曾明确互换方式，最终操作要素仍待公告。
与2024年宣布的证券基金保险公司互换便利相比，两者都拓宽了央行支持非银的渠道，但资金用途和触发条件不同。 原有互换便利支持机构以债券、股票ETF等换入国债、央票等高流动性资产，再融资取得资金，资金限用于股票、股票ETF投资及做市，主要增强机构对股票市场的资金供给能力。此次工具针对群体性赎回和正常融资渠道受阻，主要缓解现金支付压力、减少资产被动抛售。前者支持机构买入，后者减少机构被迫卖出。
该工具设立更深层的背景是债券在社会融资中的重要性提升。 2025年债券与股票融资合计占社融增量约47%，已超过贷款。在此结构下，债市集中抛售可能通过收益率、抵押品和资管净值传导，影响政府及企业发债成本。建立专门支持机制，是为了降低非理性流动性冲击对债券融资功能的干扰，为直接融资长期发展配套金融稳定保障。
需要强调的是，该工具已经历近一年的公开酝酿， 这一政策具有持续性和长期性，不宜仅因推出时点而将其解读为对当下市场调整的临时呵护。
第三，人民币国际化方面，试点便利境外金融机构在境内外汇市场开展人民币购售业务
早在2018年，境外清算行和符合条件的境外参加行可以申请成为银行间外汇市场会员，参与境内银行间市场的即期、远期、掉期、货币掉期及期权交易。 此前只可基于跨境结算实需进入境内外汇市场，开展人民币购售及平盘交易。此次政策进一步试点允许部分清算行开展自营交易，有助于提升其人民币头寸和流动性管理的灵活性，加强在岸市场与离岸市场之间的价格联动。 其长期意义在于降低境外持有和使用人民币的交易摩擦，支持人民币国际使用。
其一，政策力度趋于减弱，根源在于中国经济与资本市场的压力已明显好于2024年。 2024 年政策面对的是新旧动能同时偏弱、中国资产信心失速的局面，因此彼时出台一系列流动性政策进行托底。反观当下，新动能已经起量，资本市场中枢抬升，人民币汇率创约三年新高、结售汇转为顺差，压力缓释意味着政策不必再以救急的方式出手。
其二，政策落点在于中长期，而非短期逆周期调节， 此次一揽子政策中，货币政策框架转型、资本市场着力夯实基础制度，并同步推进债市互联互通与人民币国际化。这些安排短期不直接创造需求，以制度建设夯实中长期基础，换取中国更长周期的增长空间。短期看，预计四季度的政策仍然沿着存量落地、结构发力的方向演进。
政策力度与效果不及预期风险：若经济下行压力超预期，政策发力的节奏、力度及向实体需求的传导效果可能低于市场预期。
外部环境超预期变动风险：若美联储货币政策转向超预期、美元指数大幅走强，可能引发人民币汇率贬值压力与跨境资金流出，加剧市场波动。
新质生产力盈利兑现不及预期风险：AI 技术落地节奏、算力基建建设进度及硬科技产业链盈利改善若不及市场预期，新质生产力对经济增长的支撑作用将弱化，科技成长板块可能面临估值回调压力，进而拖累指数表现。
房地产风险超预期扩散风险：若商品房销售持续低迷、尾部房企信用风险集中暴露，可能向地方财政、银行资产负债表传导，拖累经济修复节奏，偏离当前结构性框架。
证券研究报告名称：《金融政策的方向和影响——内需新方向（9） 》
对外发布时间：2026年10月21日
报告发布机构： 中信建投 证券股份有限公司
周君芝 SAC 编号:S1440524020001
付思雨 SAC 编号:S1440526070003